投资亮点我们看好中国生猪屠宰和肉制品加工产业的成长和投资价值。猪肉作为国人动物蛋白的主要摄取来源,在中期内依然处于主导地位。屠宰产业巨大的市场和极低的市场集中度,为具备品牌、渠道和规模的先行企业提供了成长的沃土;肉制品产业一方面在逐步提升转化率,另一方面农村市场即将迈入品质型和功能型消费阶段,而优势企业在趋势跟踪和品类拓展方面的努力,将进一步带动品质/功能型市场的发展。
双汇发展作为国内规模最大、品牌领先、上下游拓展策略清晰的生猪屠宰和肉制品加工企业,在整体上市和机制理顺之后,将进入拓展的快车道。来自底层信息化支撑的供应链体系,来自上游战略布局和精细管理,来自下游明星产品打造能力,共同支撑公司发展,成就国内产业领军者地位。
主要结论猪肉需求未来十年CAGR 为2.0%。农村居民猪肉消费量的跃升,以及城市化进程带来的消费平移将成为推动猪肉需求提升的最主要力量。预计2022 年猪肉总消费量将达到3003 万吨,相比2012 年增长21.4%;年均复合增速为2.0%。
人均猪肉消费量将从2012 年的18.36Kg/年增长到2022 年21.2Kg/年,CAGR 为1.4%。而2022 年,城镇和农村的人均猪肉消费量分别为22.27Kg/年和19.55Kg/年,CAGR 分别为0.6%和2.5%。
屠宰产业的整合将在三方力量共同促进下,按照核心城市——大城市——次级城市的加速推进。这三种力量为:来自规模化的经济性,来自政府主导“淘汰和规范”的行政力量,以及来自消费者健康意识觉醒的品质要求。屠宰产能布局由资源型向市场型平衡,最优产能规模为200 万头/年左右。市场型布局的作用在于提升利用率、拓展渠道和辐射次级区域。影响屠宰环节盈利的最重要因素包括“利用率”,“鲜效率”和“分割率”。猪价下行时,可选择加大分割、提升鲜销;上行阶段,则提高白条、适当库存。
肉类转化率依然有提升空间,提升动力来自于农村市场步入消费转折区间;以及来自于肉类企业由“供给导向开发”向“需求导向开发”的转换。度过普及的第一阶段,目前由温饱/便利型需求向品质/功能型需求转移。荷美尔的发展历程和我国肉制品26 年的历程,启示我们:坚持品牌投入和客户导向,注重趋势追踪和品类创新的企业,将引领肉类消费。
估值方面:制品企业比屠宰企业享受更高的估值中枢;制品企业更稳定持续的成长和现金流、以及分红率,支撑自身估值中枢的上移;屠宰企业在猪价由高位回落初期,盈利弹性较大且估值有趋势性提升。
重点公司双汇发展的竞争优势包括:1)屠宰和肉制品规模领先,且产能利用率和市场占有率领先;2)上游扩展战略稳健且符合行业要求;3)产品创新持续投入,产品开发步入更高阶段;4)信息化战略支撑公司高效的供应链体系和高效的运营。双汇发展完成整体上市之后,步入新的发展快车道。预计2012-2014 年EPS 为2.7,3.6 和4.5 元,对应PE22.0x,16.5x 和13.2x,首次给予推荐评级,一年目标价76.5 元。
风险主要风险有:1)食品安全问题在食品产业发展过程中始终概率性存在;2)上游业务的过快发展对估值或有拖累。
